但从现实来看，中国推动未来经济改革、乃至金融改革的路线图还不那么清晰。
此外，在2003年－2008年、2010年－2011年的大部分时间里，中国人民银行一直需要对冲外汇占款上升所带来的流动性风险，避免通胀。由于这些外债大多数以美元计价，因而使债务与国内的资产存在着货币错配，同时债务也往往以短配长而形成期限错配，从而种下日后金融危机的祸根。
习近平总书记在亚太领导人会议上提出一带一路计划，之后其相关部署逐步进入公众视野。它象征着这些国家向美元主导的国际金融体系中固有秩序提出的挑战。对于大多数发展中国家而言，由于储蓄不足形成较大规模的对外负债，一般被称为原罪。从国际金融发展的角度来看，人民币能否借着一带一路的东风走出去，成为中国向外借款的货币载体，对其他新兴市场国家具有重要的借鉴意义以中国为例，在加入WTO以后，人民币尚未国际化，即使有大量外汇存底，中国政府或企业都不能有效地将人民币借给别国使用。
对于大多数发展中国家而言，由于储蓄不足形成较大规模的对外负债，一般被称为原罪。从国际金融发展的角度来看，人民币能否借着一带一路的东风走出去，成为中国向外借款的货币载体，对其他新兴市场国家具有重要的借鉴意义。正是这种不同，造成了货币政策貌似宽松，实则偏中性的基调，也造成了市场预期与央行实操间的错配。
2014年下半年以来，在经济增长动能日趋孱弱，城投和地产融资需求逐渐走低，高杠杆率的担忧有所弱化。其次，央行仍在使用和创新结构性货币政策工具。但由于投放流动性期限偏短（比如根据《中国人民银行法》再贷款期限一般不超过一年），这些流动性注入方式可能会加剧商业银行资产负债期限错配问题。但随着各种花样翻新的注水，央行对货币市场流动性的呵护，让市场形成了愈益浓厚的宽松预期。
如果此时降息，降低中外利差反倒会给人民币汇率带来压力——且2015年下半年美联储加息在即，早降亦比迟降来得更为自在。去年央行应该汲取了类似的政策思想，在确定通胀出现趋势下滑后，降息以维持实际利率的中性。
因此，今年降准是必然的，只是时间迟早的问题，中国央行选择节前降准而非降息，主要有弥补基础货币缺口的目的，不过也有维稳人民币汇率的考虑。因此，央行也需要在结构性货币政策工具的定向效应与滚动成本之间做出权衡。当前经济放缓尚属可控，未及目标区间下限，倒是经济对就业的非线性冲击，可能成为央行再度祭出总量货币政策的催化剂。总结一下，货币政策中性并不意味着央行无所作为（漠视物价经济的螺旋下行），或者刻意矫正（纠偏经济金融中的错配失衡）。
总量性货币政策配合结构性政策，降低存量融资成本。（当然近期人民币汇率急剧贬值触及下限另当别论）。经济下滑制约了服务业增长，会导致其就业吸纳能力下降等。目前央行已经开展信贷资产质押再贷款试点，这本质上与PSL是一样的。
中国央行行长周小川在2014年上半年博鳌亚洲论坛的发言中表示关注中国企业部门的高杠杆率问题，并提出是不是在这方面信贷如果继续扩张的话，会使这种杠杆率进一步提高，这是值得大家担忧的一个现象。去年11月的非对称降息有效降低了存量融资成本，有利于债务存续。
2012年以来，无论是社会消费品零售总额增速，还是工业增加值中跟下游消费相关的行业增速都下了台阶。事实上，2012年两次降息推出之前，也有通胀同比下滑至1.6%的背景。
如果央行后续不愿意进一步降低存款利率（不管是出于对中国经济增长仍有韧性的乐观判断，是出于银行对再度割肉的百般抵制，还是出于对银行盈利压力增加的适度考量），那么可能就需要央行加大结构性货币政策的力度，以更好地定向降低新增融资成本。这虽会激起注水不及时、分配不公平的无尽争议，但却能有效提升央行对商行的话语权和掌控力——这种流动性的结构性短缺，也许正是央行喜闻乐见的。但万变不离其宗，这些工具都是旨在弥补外汇占款下降所造成的基础货币缺口。但市场所忽视的，恰恰是货币政策决策逻辑可能已然生变。如果重现2009年的宽松货币环境，那么杠杆率攀升势必会卷土重来。而财政和其他方面改革尚在进行当中，难以指望这些经济主体自发地削减债务，因此需要央行维持中性偏紧的货币环境去倒逼去杠杆。
二是基础货币总量中性，流动性注入只为弥补缺口。其中较为可能的是，把按揭贷款率先纳入抵押补充贷款（PSL）抵押品框架当中。
因此，赋予结构转型更多权重、对去产能进程更多期翼的中国央行，对通胀下行的容忍程度自然更高。市场的倾向性诠释本无可厚非，降息既出，遑论中性？经济下行，怎能谨慎？直到降息两月之后，降准再次来临，才终于给了市场一份意料之中的惊喜。
这些流动性注入方式对全面降准是一种替代，因而还会相应延缓央行继续降准的时点和频度。在预判中国央行流动性管理的工具使用和节奏把控上，笔者认为还需关注一些新近的变化：首先，央行逐渐退出对外汇市场的常态式干预。
然后，降准对冲外汇占款消涨的中性特征更趋明显，对此大体上是没有太多争议的。前者说的是价格工具中性，后者说的是数量工具中性。而从结构转型的视角来看，CPI与PPI的背离难在短期内显著改善或逆转。2014年央行创设了大量流动性工具，有种乱花渐欲迷人眼的感觉。
有多大基础货币缺口，央行就注多少水，不会更多，也不会太少。中国央行维持中性略偏紧的货币环境，其实还有进一步的诉求，这主要关乎对去杠杆的适宜货币环境的判断。
2015年，中国基础货币缺口将达到3万亿左右。在中国央行看来，当前实体经济融资成本居高不下的原因在于，软预算约束平台的高负债率带来了巨大的还本付息压力，对其他经济主体的金融资源形成挤占。
这就意味着，在经济过快下滑之际，央行仍然更可能采纳总量型货币政策。去年以来，中国通缩风险不断累积，究其原因来自供给面的冲击难辞其咎（国内的产能过剩与国外的大宗低迷）。
因为央行口径的外汇占款才是国内基础货币的真正来源，所以央行退出常态式干预也就意味着，央行要在进一步推进汇率市场化与更主动地投放国内流动性之间做出权衡。简单测算可知，2014年的基础货币缺口在1.5万亿左右，而去年全年央行通过再贷款、PSL、SLF等花样翻新的工具主动投放的基础货币并未超出这个量级。一个突出表现就是，在对增长前景和通胀走势的评估上，央行有着与市场不同的视角。在偏中性的货币环境下，央行应该如何布局总量和结构性货币政策呢？很简单，结构总量双轮驱动。
可见，央行一直有意淡化货币政策的宽松预期，就是为了避免债务的进一步扩张。一般来说，经济萎缩和通胀下滑是一体两面的关系。
此时再言货币政策中性，似有不合时宜之嫌。可见，央行一再强调要保持货币市场流动性充足，其实就是锚定着这个基础货币缺口量体裁衣。
进入专题： 中性货币政策 。先说央行价格工具的中性特质。
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